Flash sui mercati

Il PMI composito dell’eurozona è atteso in lieve recupero a gennaio a 51,7 da un precedente 51,4 dal momento che il calo del prezzo del greggio e il deprezzamento del cambio dovrebbero cominciare ad avere un effetto sulla fiducia delle imprese. L’indice PMI manifatturiero è visto a 51,1 da un precedente 50,6. Nei servizi ci aspettiamo un miglioramento a 52,0 da 51,6. L’indice composito rimarrebbe in ogni caso su livelli coerenti con una semi-stagnazione dell’economia area euro a inizio 2015.

Belgio. L’indice di fiducia economica elaborato dalla Banca del Belgio dovrebbe recuperare a gennaio -6,2 da -6,9 e tornare quindi sui livelli di novembre. L’indice rimane al di sotto della media storica e segnala che l’economia belga non è immune dal rallentamento della vicina Germania. Sarà interessante guardare all’andamento degli ordini dall’estero per ottenere indizi su un recupero della Germania.


Stati Uniti
Le vendite di case esistenti a dicembre sono attese in aumento a 5,1 mln, dopo il calo di 
-6,1% m/m (a 4,93 mln) di novembre. I contratti di compravendita a novembre sono aumentati dello 0,8% m/m, dopo il calo di ottobre. Il trend è moderatamente positivo da metà 2014, dopo la debolezza registrata nella prima metà dello scorso anno.  


Ieri sui mercati

Pieno successo per la BCE: dopo l’annuncio delle nuove misure, l’euro è caduto a 1,1345 dollari, con minimi infragiornalieri di 1,1313. Scendono i tassi a medio e lungo termine su tutte le curve europee (Bund 10 anni: 0,42%), anche per la compressione dei premi al rischio (BTP-Bund decennale 116pb ieri, e in ulteriore calo questa mattina). Perfino la Grecia stringe sul Bund, nonostante le elezioni di domenica 25.


Area Euro 

La fiducia dei consumatori secondo l’indagine della Commissione Ue è salita più del previsto a -8,5 a gennaio, da -10,9 di dicembre. Il rimbalzo è cospicuo e appare legato al calo dell’inflazione e in particolare dei prezzi sui beni a più alta frequenza di acquisto (carburanti in primis). Il dato segnala rischi verso l’alto sull’indice composito della Commissione in uscita giovedì prossimo.

Italia. Fatturato e ordini all’industria hanno deluso le attese a novembre: il fatturato è sceso di -0,6% (da +0,3% m/m precedente) e gli ordinativi di -1,1% (da +0,1% m/m di ottobre). In entrambi i casi la variazione annua cala in territorio ulteriormente negativo, a -1,6% e -4,1% rispettivamente. Sia le variazioni congiunturali che quelle tendenziali mostrano sia fatturato che ordini in crescita dal mercato estero e viceversa in calo sul fronte domestico (da notare in particolare il -9,2% delle commesse interne a fronte di un +3,5% degli ordinativi dall’estero). I dati relativi al fatturato mostrano che l’unico tra i raggruppamenti principali di industrie a salvarsi dal calo sono i beni di consumo (+0,7% m/m) e, su base annua, i beni strumentali.

Pesa in particolare l’energia, al netto della quale il fatturato mostra un calo meno accentuato sia su base mensile (-0,4% contro il -0,6% totale) che su base annua (-0,9% vs -1,6%). Il dettaglio per settore resta misto, con un andamento positivo sia per quanto riguarda il fatturato che gli ordini su base tendenziale per le apparecchiature elettriche e l’industria tessile, mentre restano in rosso, oltre ad attività estrattive, al settore della raffinazione e a quello metallurgico, anche la chimica; legno, carta e stampa; il comparto alimentare. Da notare la volatilità del comparto dei mezzi di trasporto (+16,6% il fatturato ma -18,5% gli ordini). Luci e ombre anche per la meccanica e computer ed elettronica. In sintesi, il dato mostra come l’attività economica nell’industria, in particolare sul mercato domestico, resti ancora molto fragile (nonostante il modesto rimbalzo della produzione nello stesso mese).

Italia. Le vendite al dettaglio sono salite di 0,1% m/m a novembre, in linea con le attese. È il primo incremento su base mensile dallo scorso aprile. Tuttavia, la variazione annua è peggiorata a -2,3% da -1% (rivisto al ribasso di due decimi) precedente. Le uniche forme distributive a salvarsi dal calo tendenziale si riconfermano i discount di alimentari e gli esercizi specializzati. La flessione è però estesa a tutti i gruppi di prodotti: le più accentuate si riscontrano per cartoleria, libri, giornali e riviste e “altri prodotti (gioiellerie, orologerie)”. In sintesi, il dato mostra che le famiglie restano estremamente caute nei loro comportamenti di spesa almeno al dettaglio (meno negativo è il quadro che emerge dai dati sui consumi di contabilità nazionale), e per ora continuano a reagire a ogni miglioramento del loro reddito disponibile reale con un aumento del risparmio anziché della spesa.


Stati Uniti

I nuovi sussidi di disoccupazione nella settimana conclusa il 17 gennaio calano a 307 mila da 317 mila della settimana precedente. I sussidi sono relativi alla settimana di rilevazione dell’employment report di gennaio e puntano a una crescita di occupati vicina a 240 mila, in moderato rallentamento della dinamica occupazionale dopo il ritmo torrido dei tre mesi precedenti (media +289 mila). Nella settimana di rilevazione di dicembre i sussidi erano pari a 289 mila; nel periodo a ridosso delle festività natalizie i sussidi sono in genere particolarmente volatili.


Focus: la BCE sorprende sulla dimensione del suo programma di acquisti, ma la soglia di condivisione del rischio è più bassa delle attese

A partire da marzo, la BCE integrerà i programmi già in essere (CBPP e ABSPP) con acquisti di obbligazioni emesse da agenzie  o istituzioni europee e da Stati dell’area euro, purché investment grade e denominati in euro, fino a raggiungere un volume di 60 miliardi al mese. In via di eccezione, il programma potrà anche acquistare obbligazioni emesse da Stati che non soddisfano il requisito minimo di rating, purché ammessi come garanzia alle operazioni di politica monetaria. Tuttavia, gli acquisti saranno sospesi durante le revisioni dei programmi di sostegno finanziario: ciò significa che i GGB non saranno inclusi fra quelli acquistabili fino alla favorevole conclusione del riesame del programma di sostegno finanziario alla Grecia. Gli acquisti saranno effettuati tra marzo 2015 e settembre 2016 dalle Banche Centrali Nazionali (quindi, in un periodo più concentrato rispetto a quanto ipotizzato nelle scorse settimane). Nel complesso i nuovi acquisti, insieme ai 35,3 miliardi di euro di covered e ABS acquisiti da ottobre scorso, dovrebbero garantire un’espansione totale di bilancio di oltre 1.140 miliardi di euro.

La ripartizione fra gli emittenti sarà basata sulle quote paese nel capitale BCE, con correttivi (limiti per emissione, limiti aggregati) finalizzati “a preservare il funzionamento del mercato e a consentire la formazione di un prezzo di mercato”. Il debito delle agenzie e delle istituzioni europee rappresenterà il 12% degli acquisti aggiuntivi, che per l’88% saranno invece rappresentati da titoli di stato.
Per quanto concerne le scadenze, la BCE acquisterà titoli con vita residua compresa fra 2 e 30 anni. Titoli indicizzati ai tassi di interesse e all’inflazione sono inclusi fra quelli acquistabili. Inoltre, la BCE potrà acquistare titoli con rendimenti negativi (che ormai prevalgono sul tratto breve e intermedio della curva tedesca).

Come atteso, inoltre, la BCE avrà un trattamento pari passu rispetto agli altri investitori in caso di ristrutturazione del debito. Per quanto riguarda la condivisione dei rischi, il 20% del rischio sui nuovi acquisti sarà condiviso dalle banche centrali nazionali in base alle quote paese, mentre il restante 80% ricadrà sulle banche centrali nazionali per la propria quota di acquisti. In particolare, la condivisione del rischio è piena per il 12% rappresentato da titoli sovranazionali, mentre soltanto 1/11 degli acquisti di titoli di stato sarà soggetto a risk sharing (e preso in carico direttamente dalla BCE). Sembrerebbe che Draghi sia riuscito a trovare un compromesso tra la dimensione del programma, che supera le attese e la soglia di condivisione del rischio, che i tedeschi volevano fosse contenuta. Tuttavia, è indubbio che la soglia per la condivisione del rischio è inferiore a quanto suggerivano le indiscrezioni di stampa negli ultimi giorni. Draghi ha insistito che il regime di ripartizione del rischio non è rilevante per il successo del programma e che le BCN dovrebbero avere ampio margine per assorbirle anche nell’ipotesi di eventi di credito importanti.

La BCE fornirà i dettagli di quanto acquistato di ciascuna classe di attività nella settimana successiva. "Le operazioni in titoli acquistati nell'ambito del programma saranno pubblicate in un rapporto settimanale che elenca il dettaglio per tipo di asset in base al costo di ammortamento. Inoltre, per i titoli acquistati nell'ambito del programma di acquisto di asset che non sono coperti dal ABSPP o CBPP3, un rapporto mensile renderà noti gli importi detenuti, valutati al costo di ammortamento, e la durata residua media ponderata per residenza dell'emittente."

Al margine, la BCE ha anche deciso di abolire lo spread di 10pb sul tasso refi per le TLTRO che saranno condotte fra marzo 2015 e giugno 2016.
Nel complesso, la decisione è all’estremo superiore delle aspettative per quanto riguarda la dimensione del programma, ma è all’estremo inferiore sul fronte della condivisione del rischio. La decisione di adottare il programma di stimolo quantitativo è stata presa con una vasta maggioranza, maggioranza così ampia che non è stato necessario metterla al voto. La decisione sulla condivisione del rischio è stata presa su base consensuale ma non all’unanimità. La BCE ha specificato che il programma mira a riportare l’inflazione di medio periodo verso il target del 2% e ad ancorare le attese di medio periodo; l'affermazione suggerisce che la dimensione del programma potrebbe essere variata nel tempo, a seconda della distanza dall'obiettivo politica monetaria, e questo elemento migliora ulteriormente l’accoglienza della decisione da parte dei mercati.

Nel complesso, il tentativo di bilanciare con una dimensione più ampia l’effetto simbolico negativo di un basso livello di condivisione dei rischi ha avuto finora pieno successo. La reazione di mercato è andata nella direzione di far scendere il cambio dell’euro e i premi al rischio sugli emittenti a più basso merito di credito, nonché il livello assoluto dei rendimenti sui titoli di stato. D’altronde, ipotizzando che gli acquisti di titoli di stato siano pari a 37,5 miliardi mensili su un totale di 60, il programma finirà con l’assorbire un quantitativo di titoli di stato superiore alle emissioni nette 2015 in Italia per il segmento di curva interessato, e poco meno delle emissioni nette previste in Spagna e Portogallo.