Commento di Preapertura
It is time to buy long duration
Nei commenti di preapertura di questi giorni lo abbiamo detto più volte. E’ ora di comprare bond. Oggi lo ribadiamo con maggiore convinzione consci che non riusciremo mai a prendere i minimi di prezzo, ma che se iniziamo ad accumulare su questi prezzi, prima o poi i guadagni saranno molto interessanti e ci faranno anche passare la voglia di prenderci dei rischi direzionali con le azioni. Per quelle ci sono le opzioni che offrono opportunità molto più efficienti.
Ma torniamo ai bond.
Prima di tutto vorrei tranquillizzarvi. NON è colpa del CPI. Non è stato il CPI a far scattare il sell off di ieri. E per averne conferma basta vedere l’andamento dello S&P500 nel corso della giornata.
Nonostante un dato sull’inflazione leggermente più alto delle attese. (parliamo di 10 bps che non possono fare la differenza) lo S&P500 aveva tenuto bene nel corso della seduta. Esso era andato addirittura in territorio positivo. Certamente, il dollaro era tornato a rafforzarsi, ma sostanzialmente rimbalzando dopo il sell off degli ultimi giorni. Il mercato dei bond è tornato a prezzare con maggiore probabilità (50% contro il 25% pre dato) un aumento dei tassi alla prossima riunione di novembre.
Ma è davvero questo ciò che fa la differenza?
NO. La partita non si gioca sulla parte a breve della curva, ma sulla parte a lunga. Sono i movimenti su questa parte che influenzano i prezzi delle azioni, sono quelli i rendimenti che si prendono per attualizzare i flussi di cassa futuri.
E allora, se, come accaduto ieri, l’asta del trentennale va “in bianco”, con una domanda molto debole che porta i rendimenti al 4.837% (rendimento più alto dal 2007), allora sì che i mercati scendono.
Questo il catalyst del sell off di ieri.
Ma allora perché’ insisto sul fatto di comprare i bond a lunga?
Perché’ in termini di rischio/rendimento, l’investimento è molto interessante.
Nel mercato dei bond si assiste ad un’asimmetria di scenari in caso di rialzo o di ribasso dei tassi cosa che non si verifica nel mercato azionario.
Le perdite in cui incorre un investitore in bond in presenza di un ulteriore aumento di 100 bp dei tassi nella curva sono nettamente inferiori ai guadagni che può realizzare in presenza di un calo dei rendimenti di 100 bp.
Al contrario, per le azioni, nel migliore degli scenari, potremmo dire che in caso di rialzo dei tassi di 100 bps le perdite sono uguali ai guadagni che si potrebbero realizzare in caso di calo dei tassi di 100 bp. Questo per un motivo semplice: le valuation. Esse sono ancora tirate e questo rappresenta un cap.
Ma torniamo ai bond perché’ questo e’ il tema di oggi. Poi se volete comprare ancora azioni siete liberi di farlo. 😊
Allego la “tabella magica” dei bond in cui vengono rappresentati i guadagni e le perdite potenziali dei titoli con differenti duration in funzione dei vari scenari sui tassi. Come si nota dalla tabella, man mano che ci si sposta dalle scadenze brevi alle scadenze lunghe l’asimmetria di rendimento potenziale in caso di rialzo o di ribasso dei tassi è sempre più marcata. Nella scadenza a 30 anni l’asimmetria ha un rapporto di 2:1. E questo già basterebbe per convincerci ad andare lunghi bond.
Ma non basta. Se si osservano i rendimenti potenziali che si ottengono andando lunghi sulle scadenze lunghe essi sono a dir poco interessanti. Bastano solo 50 bps di calo dei rendimenti per ottenere rendimenti superiori al 10% sulle scadenze di 20 e 30 anni. I rendimenti poi esplodono in caso di tagli importanti dai 150 ai 300 bp.
Facciamo ora un raffronto tra il treasury a 10 anni ed il mercato azionario.
Il treasury a 10 anni ci assicura un rendimento del 30% se i tassi dovessero scendere di 300 bp in un arco di tempo che potremmo quantificare in 2 anni. Questo risk free. Se riportiamo questo rendimento allo S&P500 significa che dovremmo vedere lo S&P500 a 5700. Quota già ambiziosa se ipotizziamo di raggiungerla in due anni. Ma nei libri di testo ci insegnano che chi investe in azioni “pretende” un premio per il rischio assunto. Tale premio è solitamente quantificabile nel 4.5%-5%. Questo significa che dovremmo aggiungere un altro 10% al target per lo S&P500 di cui sopra. Il target (minimo) a due anni richiesto allo S&P500 per essere equiparabile ad un investimento in bond a 10 anni e’ di 6136 punti indice.
E in questa analisi sono stato piuttosto conservativo. Man mano che estendiamo il periodo temporale (da due anni a 3 o 4), il gap tra le due asset class aumenta e il rendimento richiesto allo S&p500 anche.
Se poi mi sposto sulle scadenze piu’ lunghe noto che rendimento del 30% sono facilmente ottenibili anche con cali dei tassi di 150 bp..
E allora non so voi, ma io questa volta preferisco dormire sonni più tranquilli e lasciare che sia la matematica che domina i bond a determinare il rendimento dei miei investimenti e non la confusione (per non dire la supercazzola) che domina il mercato azionaria fatta di sentiment, flussi, delta e gamma hedging, ricoperture di short, fondi quantitativi, risk parity strategy, anomalie da ETF e market cap. Questa volta scelgo la semplicità.
Allego il grafico dell’ETF che investe in Treasuries con scadenza superiore ai 20 anni.
Questi sono gli ETF su cui accendere i PAC.