Questo è l’ultimo commento di preapertura del 2023. Non mi soffermo su questioni operative. Quelle le lasciamo per il 2024.
Vorrei piuttosto fare alcune osservazioni tecniche sul funzionamento dell’industria del risparmio gestito e delle ripercussioni che tale funzionamento ha sulle performance dei mercati finanziari e dei singoli titoli.
Leggevo ieri in un articolo della CNBC le performance del portafoglio di Warren Buffett. Le allego riprendendo direttamente l’immagine della CNBC. L’elenco di titoli copre l’87.4% del portafoglio.
Quello che stupisce è l’elevatissima concentrazione del portafoglio sul titolo Apple, titolo che, di fatto ha fatto la performance del portafoglio. Essa è stata del 26.88% al 18 dicembre 2023, ma se escludiamo Apple la performance è di in un mero 4.27%. Il track record di Buffett (titoli in utile/totale di titoli in portafoglio è del 60%, non molto considerando l’anno che abbiamo vissuto e la democratizzazione del rally che ha caratterizzato le ultime settimane.
In sintesi, potremmo dire che quest’anno la performance di Buffett è stata salvata dalla performance di Apple, titolo che quest’anno ha realizzato una performance del 50.77%.
Aspetto interessante è che se avessimo sostituito la posizione in Apple con una posizione su uno degli altri titoli del gruppo dei magnifici 7 la performance sarebbe stata anche migliore.
Queste le performance da inizio anno dei titoli a maggiore capitalizzazione:
Microsoft: +55%
Amazon: +83.42%
Nvidia: +242%
Meta: +186.37%
Broadcom: +115.14%
Alphabet: +53.92%
Tesla: +104.64%
Adobe: 78.30%
Ora, la domanda che tutti dovremmo porci è la seguente: cosa giustifica tale performance?
La risposta balza agli occhi. Salvo che non si tratti di coincidenze ( a cui meglio non credere se si opera nei mercati) è lampante la correlazione positiva tra market cap e performance annua.
I primi 8 titoli per market cap hanno sovra performato in modo marcato il mercato. Hanno fatto almeno il doppio. Almeno. E questo è già tanto.
Ora, provate ad immaginare il mercato finanziario come una corsa di biglie, biglie con pesi e dimensioni diverse. Ad inizio anno partono tutti dalla stessa linea e devono arrivare a fine corsa.
A spingerle un soffiatore, simile a quelli che usiamo per soffiare le foglie in giardino.
Man mano che il soffiatore soffia, le palline avanzano dirigendosi verso la meta, più avanzano e più performano.
Diciamo ora che il piano su cui stanno le palline è anche un po’ inclinato, cosicché’ se il soffiatore non soffia, le palline arretrano un po’.
Ma con che regole soffia il soffiatore? Sono le regole del mercato. Sono regole strane, dettate dall’industria.
Prima regola: se hai una market cap elevata, ricevi un soffio maggiore.
Seconda regola: se sei inserita su più ETF ricevi un soffio maggiore.
Terza regola: se hai uno score elevato ESG ricevi un soffio maggiore.
Quarta regola: se hai cash per fare buy back azionari, ricevi un soffio maggiore.
Quinta regola: se hai un business che funziona, che produce utili in crescita, ricevi un soffio maggiore.
Delle regole appena citate, solo l’ultima ha a che fare con il business della società. Le altre sono solo regole dettate dall’alto, dall’industria del risparmio gestito o da piani di buyback azionari, che di fatto sono delle forme legali di manipolazione dei dati di bilancio (eps azionari).
Avviene cosi che quanti più prodotti si creano in cui vige la regola della market cap per la formazione dei portafogli passivi sottostanti, tanti piu’ soffi addizionali si assicurano ai titoli che hanno market cap elevata.
Se un titolo appare su 10 ETF ricevera’ 10 soffi, ma se esso appare su 300 ETF esso riceverà 300 soffi. E tali soffi saranno tanto più elevati e forti quanto più saranno elevate le market cap ed i pesi del titolo nel basket dell’ETF. Solo per darvi un’idea Apple, il titolo preferito da Buffett, appare tra i primi 15 titoli di ben 347 ETF azionari… solo per questo, riceve annualmente 347 soffi diversi.
E poi c’è il soffio ESG… se sei un’azienda con elevato score ESG, score che solo un elite nel mondo della finanza e’ in grado di calcolare perché’ si devono tenere conto di migliaia di informazioni, allora ricevi un soffio addizionale.
Ma ho detto sopra che le biglie della corsa hanno peso e dimensioni diverse. E questo concetto va capito perché’ è importante. Esso ha a che fare con il market impact.
Ora immaginate che per effetto dei meccanismi appena descritti che hanno a che fare con i soffi addizionali per market cap, numero di ETF a cui appartieni e ESG score, i titoli con maggiore market cap siano quelli che ricevono maggiori flussi. Questo orami è chiaro.
Quello che però sfugge è che non è detto che lo stesso “soffio” abbia lo stesso impatto su ogni pallina.
Se in un giorno arrivano 50 miliardi di flussi in acquisto sui primi 5 titoli dello S&P500, spalmati in termini di size in modo uguale, ogni titolo riceve 5 miliardi di acquisti. Ma l’impatto che tali 5 miliardi di acquisti ha sul singolo titolo dipende dalla liquidità del singolo titolo, dal flottante, dai volumi giornalieri di quel titolo e (anche) dal posizionamento sul mercato dei derivati degli operatori. Può accadere quindi che un soffio da 5 miliardi di USD muova di piu’ la pallina con minore peso specifico o con size inferiore rispetto a quella con maggiore peso specifico o size maggiore. Il risultato è che titoli “più leggeri” finiscano per andare in testa alla corsa spinti da questi soffi e aiutati anche da altri soffi come quello relativo ai buy back azionari e sicuramente a quello relativo al business aziendale. E allora cosa succede? Succede che i titoli che si sono mossi di piu’, che sono in testa alla corsa, aumentino la loro market cap e si aggiudichino un posto in prima fila per i futuri flussi. Cosi si creano i mostri finanziari.
I risultati di questo meccanismo perverso è che titoli come Nvidia che beneficiano di tutti i soffi diventino dei leader indiscussi del mercato mentre titoli come Apple che beneficiano praticamente solo dei soffi delle regole 1-4 registrino performance di tutto rispetto senza che, di fatto, il business abbia evidenziato dei numeri cosi eclatanti. Il risultato di questi “soffi” continui è che i titoli che beneficiano delle regole 1-4 beneficiano perennemente di un aiutino in più, dettato a monte dall’industria del risparmio gestito, aiutino che sta creando dei mostri della finanza, che quotano a multipli di borsa che non sempre sono giustificati da tassi di crescita superiore alla media, ma solo da una bolla creata ad arte dall’industria che mira a creare un mostro, un leader, per ogni settore di riferimento. Il caso di Tesla e’ di scuola. Il titolo quota a 20X i multipli dei competitors del settore auto, solo perche’ l’industria inserisce tesla (anche) negli ETF tech, di robotica, di EV, ESG etc…
E questo meccanismo perverso continuerà ad avere sempre più effetti nefasti negli anni a venire. Questo a causa della sempre maggiore presenza nel mercato di operatori quantitativi, che seguono il “momentum”, che, tradotto in termini più semplice significa che mettono un dollaro addizionale sui titoli più “soffiati”… contribuendo a loro volta a dare un aiutino ai titoli di cui sopra.
Tutto questo fino a che non si verifica un evento esogeno, che porta al totale de-risking del sistema, che porta alla capitulation e che riporta tutte le palline alla linea di partenza. A volte un crash come quello del 2000 e del 2008 fa solo che bene ai mercati, rimette tutti ai blocchi di partenza, cosi che si possa tornare a gareggiare alla pari, almeno per i primi metri della corsa.
Questo report e’ un esempio di “commento di preapertura”, report di analisi ai mercati che Zeygos produce ogni giorno e che rende disponibile agli utenti sotto forma di abbonamento annuo al costo di 175 euro. Qualora volessi usufruire di un periodo di prova gratuito di un mese (senza impegno), scrivi a info@zeygos.com. saremo lieti di attivarti la prova. L’abbonamento può essere sottoscritto nel sito www.zeygosonline.com