CAPITOLO 3
I TASSI D'INTERESSE
3.1.4 Le prime verifiche empiriche
Tra le prime analisi empiriche, basate principalmente sul confronto tra tassi a
termine e successivi tassi a breve, è interessante il lavoro di Malkiel
1, volto a confrontare la teoria delle
aspettative con quella dei mercati segmentati; l'obiettivo è quello di
raccogliere utile evidenza empirica circa i processi di selezione di portafoglio
da parte di investitori istituzionali, per analizzarne la propensione
all'abbandono dell'habitat preferito.
Occorre ricordare anche la metodologia di verifica econometrica proposta da Meiselman,
2 che rappresentava un'idea completamente nuova:
un meccanismo di formazione delle aspettative del futuro andamento dei tassi
d'interesse a breve termine, noto come meccanismo di correzione dell'errore.
Lo scopo era quello di sottolineare l'importanza di effettuare delle ipotesi circa i
meccanismi di formazione delle aspettative degli operatori, per giungere ad un test
della validità della teoria.
Questo approccio fu criticato dai contributi successivi 3,
in quanto la validità della teoria poteva essere confutata soltanto a causa di
un errore nelle ipotesi circa la formazione delle aspettative; non era possibile
cioè attribuire con sicurezza il rifiuto dell'ipotesi che il tasso a lungo
rappresentasse la media dei tassi a breve attesi nel futuro, ad un fallimento vero e
proprio della teoria o ad un errore nell'ipotesi di formazione delle aspettative da
parte del mercato.
L'errore di previsione è infatti uno solo degli elementi compresi nell'insieme
informativo degli agenti, che utilizzano anche molte altre componenti; l'idea di
Meiselman può essere interpretata semplicemente come una proiezione della
differenza tra i tassi a termine su un particolare elemento dell'insieme informativo
degli operatori.
La metodologia di Meiselman venne però migliorata successivamente ed utilizzata
per la verifica empirica da Modigliani e Shiller, che analizzarono innanzitutto le
proprietà di una regressione del tasso d'interesse a breve termine sui suoi
valori passati e utilizzarono poi la teoria delle aspettative per calcolare quale
sarebbe stato il tasso d'interesse a lungo termine se gli operatori avessero usato
quella particolare equazione di regressione, per formare le aspettative circa il
futuro andamento del tasso a breve termine.
Il tasso a lungo termine così calcolato venne successivamente confrontato con quello
effettivo, riscontrando una certa somiglianza e deponendo quindi a favore della teoria
delle aspettative.
Le verifiche empiriche più recenti si basano prevalentemente sulla valutazione
della capacità previsiva del tasso a termine implicitamente calcolato dalla
struttura dei tassi d'interesse, senza alcun modello esplicito circa il meccanismo
di formazione delle aspettative, ma sempre ipotizzando aspettative razionali.
In questo modo si afferma, in modo più generico, che gli operatori non compiono
errori di previsione che siano sistematicamente correlati con l'informazione
disponibile nel momento in cui si effettua la previsione.
Naturalmente non ci si è liberati completamente del problema circa il vero
meccanismo di formazione delle aspettative usato dal mercato; un eventuale rifiuto
della teoria delle aspettative circa la formazione dei tassi d'interesse può
avvenire ancora anche quando questa sia valida, e quindi si sta procedendo ad una
verifica simultanea delle sue ipotesi.
Il margine di rischio dovuto ad un eventualità di questo tipo (cioè
rifiuto di una teoria valida a causa di problemi connessi all'ipotesi sul meccanismo
di formazione delle aspettative) sembra molto ridotto rispetto al caso in cui il test
si basava in modo essenziale su uno specifico modello di formazione delle aspettative.
1 Malkiel B.G.
The Term Structure of Interest Rates: Expectations and Behaviour Patterns, Princeton University Press (1966) .
2 Meiselman D.
The Term Structure of Interest Rates, Prentice Hall (1962).
3 Nelson C.R.
A Critique of Some Recent Empirical Research in the Explanation of the Term Structure of Interest Rates, Journal of Political Economy (1970).