La regolamentazione del Testo unico della finanza e delle disposizioni emanate dalla Consob e dalla Banca d'Italia è tutelata da un sistema sanzionatorio articolato, rafforzato da provvedimenti di intervento, ingiuntivi e cautelari, mentre restano sullo sfondo, ma non troppo, le sanzioni penali. A parte queste ultime (indispensabili per la tutela dagli abusi di mercato), va sottolineata la varietà, il numero e l'entità delle sanzioni amministrative, alle quali sono dedicati 33 articoli, cui se ne aggiungono altri che disciplinano diverse procedure sanzionatorie.
Si parte da una tutela dell'attività delle due autorità di vigilanza, anche a carico delle persone fisiche (con una sanzione massima di cinque milioni), fino a pene pecuniarie per fattispecie di dettaglio che coprono, nella sostanza, l'intera regolamentazione. Anche la quantificazione delle pene è complessa, con una inclinazione verso le aggravanti e un massimo fino al 10% del fatturato (che per un intermediario finanziario può essere rilevante). È poi prevista la pubblicazione della sanzione con un ulteriore danno reputazionale sul mercato.
Ma questo apparato sanzionatorio viene poi attivato in concreto?
Dall'ultima relazione annuale della Consob (2024) risultano in tutto 47 sanzioni per 11,6 milioni; tra queste, 19 per violazioni alla disciplina dei mercati, 22 in materia di emittenti e società di revisione, e una sola a un'impresa di investimento (cipriota). Questa applicazione contenuta può essere il segnale della deterrenza delle sanzioni e del corretto funzionamento del mercato; del resto, lamentarsi per poche sanzioni appare irragionevole.
Rispetto a questo sistema, non si può che guardare con attenzione al decreto legislativo che il Consiglio dei ministri ha approvato in esame preliminare il 26 febbraio 2026, in attuazione della delega di cui all'art. 19-bis della legge 21/2024 (cosiddetta legge Capitali), che introduce norme per la riforma organica e il riordino delle sanzioni e delle procedure sanzionatorie del TUF.
L'assetto sanzionatorio generale non viene stravolto e il timore per gli operatori, specie esteri, di incappare in procedure per irregolarità formali non sembra dissipato. Le innovazioni, comunque, meritano attenzione. Sull'entità delle sanzioni, sono rimodulati i limiti edittali; in particolare, per le persone fisiche che svolgono funzioni di amministrazione, direzione o controllo il massimo si riduce a due milioni.
Ha carattere in larga misura innovativo l'introduzione dell'applicazione concordata della sanzione (cosiddetto settlement): i soggetti che hanno ricevuto una contestazione possono proporre all'autorità di vigilanza un accordo per chiudere il procedimento con una riduzione della sanzione pecuniaria pari a un terzo, a fronte dell'impegno a rimuovere le conseguenze della violazione e, se del caso, a indennizzare gli investitori.
Per le sanzioni interdittive, quale la sospensione dall'esercizio di funzioni, viene ampliata la discrezionalità per le autorità, che dovranno considerare il caso specifico ed evitare automatismi.
Viene attribuita alla Consob e alla Banca d'Italia la facoltà di non avviare il procedimento sanzionatorio per condotte che non abbiano inciso sulla trasparenza del mercato o arrecato danno agli investitori; in alternativa può bastare un richiamo. Forse già nella prassi viene attuata una analoga policy, ma la previsione normativa dovrebbe dare impulso a questa linea.
I diversi procedimenti sanzionatori saranno unificati con una disciplina ad applicazione generalizzata a tutte le sanzioni del TUF, nel rispetto dei principi consolidati del contraddittorio, della piena conoscenza degli atti istruttori, della distinzione tra funzioni istruttorie e decisorie, della celerità e certezza dei termini.
La confisca sarà circoscritta al solo profitto effettivamente derivato dalla violazione, e non più al prodotto, in coerenza con i rilievi della giurisprudenza costituzionale; vengono introdotte la facoltà per la Consob di disporre la confisca tramite ingiunzione di pagamento e la possibilità di confisca per equivalente su beni di valore corrispondente al profitto. Altre norme riguardano la collaborazione tra Banca d'Italia e Consob e la tutela per i soggetti che segnalano violazioni all'interno degli enti (whistleblowing).
Questo è l'elenco delle misure predisposte nello schema di decreto legislativo. Occorrerà attendere la conclusione dell'iter e verificare la formulazione definitiva delle norme e il loro effetto sull'attuale quadro sanzionatorio. In ogni caso, il tema delle sanzioni si inserisce nel contesto dell'evoluzione normativa in corso, sulla scia della legge Capitali, che tocca la regolamentazione del mercato dei capitali, il finanziamento alle imprese, la disciplina degli intermediari, il diritto societario. Misure che potranno anche sostenersi e incentivarsi a vicenda.
E ciò che conterà, in conclusione, saranno l'effettiva semplificazione della normativa, non solo sanzionatoria, l'impatto della complessiva riforma sui mercati, l'incentivo alla fiducia degli investitori e degli operatori, al momento provata dalle turbolenze geopolitiche e dalle guerre in corso.